Papiery wartościowe bez papieru


Koniec roku 2019 był swoistą cezurą w procesie legislacyjnym dotyczącym odejścia od dokumentu jako nośnika papierów wartościowych wykorzystywanych do pozyskiwania finansowania na rynkach kapitałowych. Obligacje, certyfikaty inwestycyjne, listy zastawne, akcje i warranty subskrypcyjne pożegnały się albo pożegnają się już wkrótce z dokumentem jako materialnym nośnikiem.

Choć regulacje dotyczące formy istnienia i ewidencjonowania tych papierów wartościowych znacznie się do siebie upodobniły, nadal istnieć będzie wiele różnic wynikających albo z innej podstawy dla ich emisji, albo ze sposobu, w jaki dokonuje się nimi obrotu.

Próba usystematyzowania

Papiery wartościowe powszechnie występujące w obrocie na rynkach kapitałowych, które będą emitowane na podstawie nowych przepisów, można podzielić w następujący sposób:

  1. papiery wartościowe dopuszczone do obrotu zorganizowanego, np. na rynku regulowanym, które z tego względu muszą zostać zarejestrowane w depozycie papierów wartościowych prowadzonym zgodnie z przepisami ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi („depozyt papierów wartościowych”). Do tej kategorii należą wszystkie papiery wartościowe, takie jak akcje, obligacje, certyfikaty inwestycyjne, które zostały dopuszczone do obrotu zorganizowanego;
  2. papiery wartościowe niedopuszczone do obrotu zorganizowanego, które zgodnie z przepisami określającymi zasady ich emisji muszą zostać zarejestrowane w depozycie papierów wartościowych. Tu znajdą się obligacje, certyfikaty inwestycyjne emitowane przez fundusze inwestycyjne zamknięte oraz niektóre listy zastawne od dnia ich rejestracji w depozycie papierów wartościowych;
  3. papiery wartościowe, które są zapisane w rejestrze albo ewidencji prowadzonych przez podmiot uprawniony na podstawie ustawy o obrocie instrumentami finansowymi do prowadzenia rachunków papierów wartościowych. Posługując się pewnym uogólnieniem, do tej kategorii należeć będą akcje spółek akcyjnych i komandytowo-akcyjnych i emitowane przez nie warranty subskrypcyjne oraz, tylko czasowo, obligacje, certyfikaty inwestycyjne oraz listy zastawne do dnia ich rejestracji w depozycie papierów wartościowych.

Poza zaproponowanym podziałem pozostają papiery wartościowe, takie jak obligacje, certyfikaty inwestycyjne emitowane przez fundusze inwestycyjne zamknięte, listy zastawne wyemitowane przed 1 lipca 2019 r., które mogą pozostać w dotychczasowej formie, tj. w postaci dokumentu albo wpisu do ewidencji tych papierów, które nie będą przedmiotem analizy w ramach tego artykułu.

Zdematerializowane papiery wartościowe

Pierwsze dwie kategorie papierów wartościowych mają wspólne zasady dotyczące ich rejestrowania, obrotu i identyfikowania uprawnionych z tych papierów. W ich przypadku kluczową instytucją jest rachunek papierów wartościowych prowadzony przez podmiot do tego uprawniony zgodnie z ustawą o obrocie instrumentami finansowymi.

Przeniesienie prawa z tych papierów wartościowych wiąże się z koniecznością zapisania ich na rachunku papierów wartościowych prowadzonym dla nabywcy. Zapis jest konieczny, aby osoba, dla której rachunek jest prowadzony, mogła się legitymować jako posiadacz papierów wartościowych tam odnotowanych, otrzymywać z nich pożytki i wykonywać prawa w nich inkorporowane.

Rejestracja przejściowa

W przypadku obligacji, certyfikatów inwestycyjnych oraz listów zastawnych przepisy przewidują formę przejściową ich funkcjonowania i rejestracji. Pomiędzy zakończeniem ich emisji i powstaniem prawa z papieru wartościowego a dniem ich rejestracji w depozycie papierów wartościowych istnieją one jako wpis w ewidencji prowadzonej przez agenta emisji, będącego firmą inwestycyjną uprawnioną do prowadzenia rachunków papierów wartościowych albo bankiem powierniczym. W tym okresie prawa z takich papierów wartościowych powstają z chwilą dokonania zapisu w ewidencji osób uprawnionych z papierów wartościowych prowadzonej przez agenta emisji i przysługują osobom wskazanym w tej ewidencji. W konsekwencji umowa zobowiązująca do przeniesienia tych papierów wartościowych przenosi je z chwilą dokonania wpisu w ewidencji.

Rejestr akcjonariuszy

System rejestrowania papierów wartościowych z dwóch pierwszych kategorii był inspiracją dla zasad dotyczących rejestrowania i identyfikowania posiadaczy akcji emitowanych przez spółki akcyjne i komandytowo-akcyjne.

Kluczową instytucją dla nowych zasad funkcjonowania akcji w obrocie prawnym będzie rejestr akcjonariuszy prowadzony na zlecenie ich emitenta. Podmiotami uprawnionymi do prowadzenia rejestru są podmioty uprawnione do prowadzenia rachunków papierów wartościowych zgodnie z ustawą o obrocie instrumentami finansowymi. Jest to krąg szerszy niż podmioty, które mogą pełnić funkcję agenta emisji obligacji lub certyfikatów inwestycyjnych, a należy do niego chociażby Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych.

Wpis do rejestru akcjonariuszy ma charakter konstytutywny, a bez niego powoływanie się na prawa z akcji nie będzie możliwe. Wynika to z zasady (przyjętej na wzór regulacji papierów wartościowych zapisywanych na rachunkach papierów wartościowych), że nabycie akcji albo ustanowienie na akcjach ograniczonego prawa rzeczowego, poza wyjątkowymi przypadkami, następuje z chwilą dokonania w rejestrze akcjonariuszy wpisu wskazującego nabywcę, zastawnika albo użytkownika akcji.

Kodeks spółek handlowych daje spółkom możliwość zarejestrowania emitowanych akcji nie w rejestrze prowadzonym przez firmę inwestycyjną czy bank powierniczy, ale w depozycie papierów wartościowych. Decyzję o wyborze podmiotu, który ma prowadzić rejestr akcjonariuszy, albo o rejestracji akcji w depozycie papierów wartościowych, podejmuje walne zgromadzenie akcjonariuszy spółki. Akcje tej samej spółki nie mogą być przy tym zarejestrowane jednocześnie w rejestrze akcjonariuszy i depozycie papierów wartościowych. Skutkiem zarejestrowania akcji spółki, która nie jest spółką publiczną, w depozycie papierów wartościowych jest to, że do ich rejestracji i obrotu będą stosowane zasady dotyczące zdematerializowanych papierów wartościowych.

Zmiany, zmiany…

Konsekwencją przyjęcia nowych zasad rejestrowania akcji jest zmiana definicji spółki publicznej. Obecnie spółką publiczną jest wyłącznie spółka, której co najmniej jedna akcja jest dopuszczona do obrotu na rynku regulowanym lub wprowadzona do obrotu w alternatywnym systemie obrotu w Polsce. Natomiast samo zarejestrowanie akcji spółki w depozycie papierów wartościowych nie czyni jej spółką publiczną, co miało miejsce poprzednio. Spółki publiczne nie będą miały wyboru co do miejsca rejestracji akcji i będą musiały zarejestrować wszystkie akcje, w tym te niedopuszczone do obrotu na rynku regulowanym, w depozycie papierów wartościowych.

Ustawodawca zdecydował również, aby nowe przepisy o akcjach zapisanych w rejestrze akcjonariuszy stosować odpowiednio do warrantów subskrypcyjnych, świadectw użytkowych, świadectw założycielskich i innych tytułów uczestnictwa w dochodach lub podziale majątku spółki. Będzie to miało wpływ na chętnie stosowane w praktyce rynkowej programy motywacyjne dla pracowników spółki, które bardzo często wykorzystują instrument warrantów subskrypcyjnych.

Zdecydowana większość nowych przepisów Kodeksu spółek handlowych dotyczących zmiany formy akcji wchodzi w życie 1 stycznia 2021 r. Również w tym dniu utracą moc dotychczas wydane dokumenty akcji. Emitenci muszą kilkukrotnie wzywać swych akcjonariuszy, aby złożyli oni dokumenty w spółce celem ich przyszłego wpisania do rejestru. Jest to bardzo ważne, ponieważ 1 stycznia 2021 r. moc obowiązująca dokumentów akcji wydanych przez spółkę wygasa z mocy prawa, a uzyskują moc prawną wpisy w rejestrze akcjonariuszy. Pierwszego wezwania spółki muszą dokonać do 30 czerwca 2020 r.

Przedstawione powyżej zmiany należy ocenić pozytywnie. Elektroniczna forma zapisu papierów wartościowych wydaje się w dzisiejszych czasach naturalna, a częściowe ujednolicenie zasad rejestrowania papierów wartościowych oraz przenoszenia praw i ustanawiania na nich ograniczonych praw rzeczowych będzie ułatwieniem dla rynku. Oczywiście nowe zasady mogą na początku stanowić dodatkowe obciążenie administracyjno-prawne dla niektórych emitentów, zwłaszcza tych mniejszych. Ta obawa w przypadku mniejszych spółek akcyjnych może chociażby skłaniać je do podjęcia rozważań na temat zmiany formy prawnej spółki na taką, która tym zasadom nie podlega.

Marcin Pietkiewicz, radca prawny, praktyka rynków kapitałowych i instytucji finansowych kancelarii Wardyński i Wspólnicy